收入端主营业务增长稳健,短期因素减缓营收增速
   
公司H1实现营业收入23.92亿元,同比增长10.03%。公司主要子公司美味鲜H1实现收入22.62亿元,同比增长15.29%;Q1实现收入11.67亿元,同比增长15.32%;Q2实现收入10.95亿元,同比增长15.14%。整体来看,主营业务收入稳健,符合预期。收入增速下降的主要系是母公司收入下降所致。母公司上半年营收0.25亿元,同比下降80.31%,母公司的上半年的资产出售是造成公司上半年业绩下滑较大的主要原因。
   
分产品看,公司主营产品酱油收入14.69亿元,同比增长10.44%,鸡精鸡粉收入2.70亿元,同比增长19.32%,耗油收入1.02亿元,同比增长60.93%,发展迅速,其他主营业务收入4.06亿元,同比增长23.43%。 分区域看,中西部区域实现收入3.94亿元,同比增加24.49%,增速最快;北部区域实现收入3.49亿元,同比增加20.78%;东部区域实现收入5.51亿元,同比增加12.13%;收入占比最大的南部区域实现收入9.53亿元,同比增加11.87%,增速小于公司整体收入增速。
   
公司主要采用分销模式实现营收,主营产品收入21.98亿元,占比97.82%,同比15.68%。此外,公司经销商数量19年H1净增加111家至975家,其中东部、南部、中西部、北部区域分别净增加15、6、41及49家,渠道拓展持续推进。
   
受产品结构变化影响,毛利率小幅下降
   
公司H1毛利率为39.82%,同比-0.13pct,其中单Q2毛利率40.29%,同比-0.86pct。毛利率下降主要系产品结构变化所致。高毛利率酱油(2018年毛利率为44.14%,下同)收入占美味鲜业务总收入的65.4%,同比-2.88pct;低毛利率产品鸡精鸡粉(40.72%)收入占美味鲜业务的12.02%,同比0.40pct;低毛利率其他调味品(22.58%)收入占美味鲜业务22.60%,同比2.48pct。 此外,原料(包材等)成本略增也拉低了毛利率。
   
净利率小幅下降
   
H1实现归母净利润约3.66亿元,同比增长7.99%;Q2实现归母净利润1.77亿元,同比增长4.43%。净利润率16.99%,同比下降0.28pct。上半年,公司的管理费用和研发费用增加显著,降低了净利率。H1公司管理费用1.44亿,同比增长13.68%,管理费用增长的主要原因是职工社保费用增加与折旧、摊销费的同比增加。研发费用0.71亿,同比增加19.51%,研发费用率为2.97%,同比+0.24pct,增加的主要原因是增加研发人员社保费用及直接提高研发投入。管理费用和研发费用增加显著,拉低了净利率。此外,本期所得税费用为0.73亿元,同比增加18.39%,超过营收增速,对净利率负贡献。
   
绩效考核与薪酬激励方案促进公司长期稳健发展
   
公司发布新版绩效考核与薪酬激励制度,与原制度相比,首先,加重对收入考核。从考核指标上,契合公司五年双百目标,营业收入、归母净利润及净资产收益率的各自权重从2:6:2调整为4:4:2,收入指标权重增加。其次,奖金分配向中层业务骨干倾斜。将公司的奖金从原来侧重高层管理人员改为向中层业务骨干倾斜。第三、超额奖励设置多目标,激发员工积极性和创造性,促进公司业绩稳健增长。超额奖励除了原来完成目标提取归母净利润5%作为奖励外,还根据指标完成情况,对完成率达到1.1倍及1.2倍的情况,分别提取归母净利润超额部分15%及25%加入到奖金包。以上措施促使考核机制更加市场化,可有效激发员工的积极性,促进公司加速发展,趋势向好。
   
盈利预测和投资建议
   
预计公司2019~2021年收入分别为46.75、53.93、62.12亿元,同比增长12.2%、15.3%、15.2%;净利润分别为7.15、8.90、11.05亿元,同比增长17.7%、24.4%、24.1%;对应EPS分别为0.90、1.12、1.39元。对应2019~2021年动态PE分别为43.9、35.3、28.4倍。
   
风险提示
   
食品安全风险、原材料价格波动风险、行业景气度下降风险等。